O Estado de São Paulo, n.46369, 30/09/2020. Economia, p.B8

Onde devia estar a Selic?

Fábio Alves

30/09/2020

O Banco Central, através do Copom, cortou a Selic para 2%, seu menor nível histórico, mas o mercado está sinalizando, com base nos contratos futuros, que a taxa básica média estará em 8,8% em 2023, primeiro ano de mandato do próximo governo, o que tem levado a um debate sobre qual seria o patamar mais adequado para os juros neste momento.

Nas últimas semanas, a forte inclinação da curva de juros, quando os investidores exigem taxas mais elevadas – ou prêmio de risco – para os prazos mais longos de vencimentos dos contratos futuros, tem levado a um aperto das condições financeiras, exatamente o oposto do que o BC quis fazer ao reduzir a Selic para 2%.

Será que a inclinação da curva de juros é resultado de um erro de postura do BC, ou seja, o estímulo monetário impulsionaria a atividade econômica em tal magnitude que levaria a uma economia sobreaquecida lá na frente, na virada de 2022 para 2023, ameaçando as metas de inflação de 2023 e 2024 e forçando, portanto, o Copom a elevar a Selic para quase 9%?

Não é o cenário com o qual a maioria dos analistas está trabalhando. Pelo contrário, em razão do impacto da pandemia do coronavírus, a economia brasileira opera com elevado grau de ociosidade e a sua recuperação acontecerá num ritmo mais moderado, o que dificilmente acarretará pressões inflacionárias que levem a um aperto monetário substancial pelo Copom. Na mais recente pesquisa Focus, os analistas projetam uma queda do PIB brasileiro de 5,04% neste ano e um crescimento de 3,5% em 2021, de 2,5% em 2022 e também 2,5% em 2023.

Assim, os investidores estão apostando numa Selic de quase 9% em 2023 unicamente em razão da piora recente do risco fiscal. O mercado está trabalhando com a hipótese de que o Brasil não vai conseguir fazer um necessário ajuste fiscal até o fim deste mandato do presidente Jair Bolsonaro.

Com o aumento de gastos para combater a pandemia do covid-19, o déficit primário brasileiro deverá superar R$ 800 bilhões neste ano, levando a dívida pública para quase 100% do PIB. Mas isso já estava nas contas dos investidores. A preocupação é se, a partir de 2021, as contas públicas voltarão aos trilhos, obedecendo aos limites fixados no teto de gastos.

É crescente a desconfiança dos investidores sobre o compromisso do governo em respeitar esse teto e, ao mesmo tempo, criar espaço no Orçamento de 2021 para financiar o Renda Cidadã, programa de transferência de renda que vai substituir o auxílio emergencial que acaba no fim do ano. O mercado quer que os recursos para o novo programa venham de cortes de gastos.

Não à toa, a reação bastante negativa dos investidores à proposta da equipe econômica de financiar o Renda Cidadã usando parte dos recursos destinados ao pagamento de precatórios, na prática um calote, na visão de muitos, além de desviar um porcentual do Fundeb, fundo destinado à educação. Esse desenho para o novo programa de transferência de renda mostra um governo pouco comprometido com corte de despesas.

Enquanto pairar a incerteza sobre o que acontecerá com as contas públicas, o mercado seguirá exigindo prêmio de risco maior, resultando numa curva de juros mais inclinada e um custo maior para o Tesouro refinanciar a dívida pública. O Congresso tem até o fim deste ano para aprovar o Orçamento de 2021.

Mesmo salgada, a precificação de uma taxa Selic média de 8,8% em 2023 ainda reflete uma parcela de investidores que, embora desconfiados, segue apostando na manutenção do teto de gastos. Aliás, o próprio Copom vem dizendo nos seus instrumentos de comunicação que acredita que o regime fiscal atual não será alterado e, por isso, não só os juros básicos a 2% se justificam, como também o prêmio de risco cobrado pelo mercado teria que cair.

Mas se, por acaso, o teto de gastos no Orçamento de 2021 não for respeitado, com suas regras flexibilizadas, havendo ruptura, portanto, do regime fiscal, a precificação da taxa Selic média em 2023 irá facilmente para bem além de 9%. Nesse caso, o Copom terá que elevar os juros mais cedo e a um ritmo mais acelerado do que vem sinalizando até agora, de Selic parada em 2% por um bom tempo.

JORNALISTA, COLUNISTA DO BROADCAST